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做这样的判断实在是轻而易举的，但这只是事后诸葛亮。更重要的问题是，当时身在其中的人们是否以及何时能够看清房地产泡沫的庐山真面目，然而回答这个问题却要困难得多。我们注意到，在房地产泡沫之前百余年的时间里，凯斯-希勒指数高的时候涨到1894年的124和1989年的128，低的时候跌至1921年的66和1942年的69。因此，尽管房价指数在超过一个世纪的时间里并未呈现出长期的大涨大跌，但还是存在一些明显的起伏。比如，真实房价在1942—1947年期间上涨了近60%，而最近一次则在1984—1989年期间下跌了20%。
现在假设你生活在2002年。此时，真实房价在过去5年中已经上涨了近30%，你能否意识到自己正置身于一场房地产泡沫之中呢？也许能，但当时仅有很少的专家有如此远见。保罗·克鲁格曼（Paul Krugman）于2001年和2002年在他的《纽约时报》专栏中，开始提及房价存在泡沫的可能性；认为似乎到处都有泡沫的《经济学人》杂志在2002年也暗示了这一点。我能够查到的最明确的警钟来自经济学家迪恩·贝克（Dean Baker），他在2002年的一篇论文中总结道：“房屋价格突然飙升，唯一合理的解释就是存在泡沫”。到2003年，《经济学人》、《巴伦周刊》和《金钱》等杂志开始刊登一些关于有可能出现房地产泡沫的文章。但即使是罗伯特·希勒，在那时也不敢断言泡沫真的存在。直到2004年，关于房地产泡沫可能破灭的报道才开始屡见报端。也是从那时起，声名远扬的经济悲观论者努里埃尔·鲁比尼（Nouriel Roubini）才开始警告未来会有严重的麻烦。
为什么包括我在内的大多数人，会忽视房地产泡沫早期阶段的蛛丝马迹呢？要理解这一点并不困难。美国历史上已经出现过类似的价格上涨局面，在这些上涨周期中，抵押贷款利率下降，从而促使房价上升，这符合传统的基本面逻辑。我在第1章提到的一个细节，更使得做出是否存在泡沫的研判难上加难：图2-1中所示的凯斯-希勒指数并不是房价唯一的度量方式，甚至有可能不是最好的。在第1章中我们看到，政府房价指数的上涨幅度比凯斯-希勒指数要小得多。
